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來(lái)源：華夏基金

轉(zhuǎn)眼“榴花照眼明”，又要開(kāi)始過(guò)夏天。23年的前五個(gè)月就這樣過(guò)去了，如果基金賬戶也能似榴花般明艷，那夏天一定會(huì)過(guò)的很好。

（來(lái)源：中信證券

(資料圖片僅供參考)

七個(gè)月前，隨著內(nèi)外部的變化，“復(fù)蘇”、“新起點(diǎn)”成為國(guó)人對(duì)23年共同的期盼，但“轉(zhuǎn)折之年”在實(shí)際演進(jìn)和落地驗(yàn)證的過(guò)程中，發(fā)生了很多事。

“經(jīng)濟(jì)重啟”、“A股走牛”、“基金回血”的道路也在“希望”與“失望”間顛簸，有人覺(jué)得這次真的快要失去信心了，我們一起來(lái)聊聊哇~

#行將至半

聊聊那些希望與失望

其一，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)重啟之路的希望與失望。

七個(gè)月前，我們通過(guò)一次主動(dòng)求變的抉擇去期待一場(chǎng)苦盡甘來(lái)，嚴(yán)控疫情的三年劃下句號(hào)，“后疫情”時(shí)代開(kāi)啟了新的篇章。

從那時(shí)起，國(guó)人對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期發(fā)生了很大變化。如期，隨著疫情對(duì)生產(chǎn)生活的影響逐步消退，疫后經(jīng)濟(jì)也經(jīng)歷了一波修復(fù)式增長(zhǎng)。

雖然指標(biāo)仍有分化，但今年的前三個(gè)月制造業(yè)PMI連續(xù)三月景氣擴(kuò)張站上榮枯線，一季度GDP同比增長(zhǎng)4.5%，實(shí)現(xiàn)了良好開(kāi)局。（來(lái)源：公開(kāi)報(bào)道）

但是希望過(guò)后又有失望，社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律使然，疫后的環(huán)比加速修復(fù)終會(huì)走向常態(tài)化增長(zhǎng)。

4月份的多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于市場(chǎng)預(yù)期，經(jīng)濟(jì)環(huán)比改善趨勢(shì)放緩，同時(shí)政策對(duì)經(jīng)濟(jì)呵護(hù)不刺激，因而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的擔(dān)憂也成為了市場(chǎng)持續(xù)走弱的核心原因。

在宏大敘事流行的今天，有的投資者甚至開(kāi)始過(guò)度放大對(duì)于長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)心，事實(shí)上這顯然是過(guò)分悲觀了。

4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)承壓的原因，挖掘基覺(jué)得并不需要上升到宏大的敘事，冷靜來(lái)看背后主要有三個(gè)短期原因：

1）疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)往往有三個(gè)階段，第一個(gè)階段的補(bǔ)償需求放緩后，第二個(gè)階段增長(zhǎng)相對(duì)溫和；

2）季節(jié)性一季度數(shù)據(jù)超預(yù)期，4月開(kāi)始數(shù)據(jù)大多不及預(yù)期，是幾乎每年都會(huì)出現(xiàn)的季節(jié)性現(xiàn)象；

3）經(jīng)濟(jì)自身庫(kù)存周期的下降時(shí)間多是1.5-2年左右，本輪下降時(shí)間還不夠，不過(guò)就是時(shí)間的問(wèn)題。

經(jīng)濟(jì)修復(fù)從來(lái)都是漸進(jìn)和漸次的過(guò)程，當(dāng)前能夠清晰看到居民風(fēng)險(xiǎn)偏好的拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，消費(fèi)出行、理財(cái)購(gòu)買回升，經(jīng)濟(jì)修復(fù)路徑日益清晰，將溫和的慢慢變好。

（來(lái)源：中信證券研究部）

且從更大的格局看，當(dāng)前我國(guó)正處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的長(zhǎng)周期中，經(jīng)濟(jì)階段性分化就是“就業(yè)、收入、消費(fèi)”循環(huán)漸次在啟動(dòng)中的正常情況。

如此來(lái)看，資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的悲觀情緒確實(shí)過(guò)度演繹了，最近：

能夠反映市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的大宗商品價(jià)格走勢(shì)與國(guó)債利率一度跌至去年10月、11月以來(lái)的新低。（來(lái)源：Wind）

這樣的回落相當(dāng)于是“打回原點(diǎn)”，因而失望下的過(guò)度定價(jià)反而有望為后市帶來(lái)“預(yù)期差”和“利空出盡”的可能和希望。

其二，對(duì)新周期里A股/基金表現(xiàn)的希望與失望。

在美好的希望中，進(jìn)入新周期后的A股可以扶搖直上，滿目瘡痍的賬戶可以吃飽喝足，但現(xiàn)實(shí)中這一點(diǎn)再次令人失望了。

很多投資者沒(méi)有想到的是：

站上新周期后，前一輪熊市的利空邏輯（經(jīng)濟(jì)走弱、人民幣貶值、聯(lián)儲(chǔ)加息等）還會(huì)卷土再來(lái)，前腳的黑天鵝剛走但新的一批又浮出水面（歐美銀行業(yè)危機(jī)、美國(guó)債務(wù)上限問(wèn)題等）。

“倒春寒”的體感有如寒冬，但卻已經(jīng)提前收起了御寒的衣衫，由于沒(méi)有做好充分的心理準(zhǔn)備，不少投資者格外難過(guò)。

事實(shí)上新周期的起點(diǎn)對(duì)應(yīng)四季中的春天，那么春天不可避免就要“倒春寒”。但春寒料峭不是冬，放在一個(gè)大的牛熊周期中看，這便是轉(zhuǎn)勢(shì)初期的特點(diǎn)，歷史上都是這樣。

①05年到07年是大牛市，但是大牛市初期是什么情況？從05年的6月初到06年3月底磨了9個(gè)月。

回頭來(lái)看，那是一個(gè)起點(diǎn)，是滬指上沖到至今未被突破的6124點(diǎn)的起點(diǎn)。但起點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)很磨人，漲一漲回歸，搞得不好還要虧錢(qián)，但這其實(shí)是一個(gè)轉(zhuǎn)勢(shì)的過(guò)程。

②上一輪周期亦是如此。19年二季度，好轉(zhuǎn)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)再次下降，貨幣寬松力度放緩，美再加征關(guān)稅，市場(chǎng)臉色一變開(kāi)始調(diào)整。

但這一年是幸運(yùn)的，7月后政策再度發(fā)力、PMI、中長(zhǎng)貸持續(xù)回升，盈利驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)股市徹底反轉(zhuǎn)，19年也最終成為A股三年慢牛的開(kāi)局之年。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

而令另一部分投資者失望的是，新一輪的周期中，曾經(jīng)的“舊相識(shí)”仿佛被遺忘。

如果說(shuō)在上一輪周期中，20年的市場(chǎng)熱衷“核心資產(chǎn)”，把大消費(fèi)推至臺(tái)前，21年的資金偏愛(ài)“景氣投資”，為新能源打上光環(huán)。

但是在新周期初期的尋尋覓覓中，板塊輪動(dòng)“卷到極致”，此前七個(gè)月每個(gè)月領(lǐng)漲的方向都不一樣，最終勝出仿佛是“TMT”和“中特估”等主題投資。

而從舊周期走來(lái)的不少投資者，依舊面臨著賬戶“凄凄慘慘戚戚”的困境。

其實(shí)，市場(chǎng)快速輪動(dòng)、主題投資盛行都是轉(zhuǎn)勢(shì)初期的特點(diǎn)，最終拋棄掉宏觀判斷的分歧之后，市場(chǎng)仍需回到基本的企業(yè)盈利表現(xiàn)上來(lái)。

從一季報(bào)的盈利增速來(lái)看，不少“舊相識(shí)們”并不差，仍然呈現(xiàn)出較高的景氣度，但是從股價(jià)上看前期滯漲，反而有望成為日后快速回血的希望之光。

#“冰與火之歌”

失望過(guò)后，再見(jiàn)希望

“嘆A股，不如意事，十常八九?！?/p>

轉(zhuǎn)折之年，當(dāng)以為峰回路轉(zhuǎn)，卻是站在“愛(ài)與痛的邊緣”；當(dāng)以為大幕開(kāi)啟，卻陷入“平臺(tái)期的踱步”。

懷抱的希望有多大，得到的失望就有可能會(huì)多深，但是失望中又會(huì)同步孕育希望，在希望與失望之間，資本市場(chǎng)情緒的鐘擺一直在來(lái)回?cái)[動(dòng)。

如果說(shuō)近日的資本市場(chǎng)再寫(xiě)一部“冰與火之歌”，那么必將是基金發(fā)行冰點(diǎn)與股債性價(jià)比高點(diǎn)的碰撞。

二者不約而同在當(dāng)下出現(xiàn)，告訴在市場(chǎng)中“受傷”的人們：又到了可以更加積極樂(lè)觀、懷抱希望的時(shí)候。

基金發(fā)行的冰點(diǎn)

隨著前期失望的擴(kuò)散，近日公募基金新發(fā)產(chǎn)品進(jìn)入“三九寒冬”，引發(fā)了市場(chǎng)不小的關(guān)注。

偏股型基金的發(fā)行情況向來(lái)是一個(gè)衡量市場(chǎng)情緒的重要指標(biāo)，募集規(guī)模一般和市場(chǎng)行情和投資熱度正相關(guān)。

但基金業(yè)有一句老話叫做“基金好做不好發(fā)、好發(fā)不好做”，因此，業(yè)內(nèi)人士經(jīng)常將基金的發(fā)行規(guī)模看成一個(gè)逆向操作的情緒指標(biāo)。

基金發(fā)行的高峰通常對(duì)應(yīng)著滬深300指數(shù)的階段性高點(diǎn)，但隨著基金發(fā)行陷入“清冷時(shí)刻”，大級(jí)別的投資機(jī)會(huì)時(shí)常也隨之孕育。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind ，統(tǒng)計(jì)區(qū)間2012.1.1-2023.5.29，統(tǒng)計(jì)口徑為wind基金）

5月以來(lái)，權(quán)益新基發(fā)行再度“滯銷”，本月股票型+混合型基金發(fā)行份額不足90億份，創(chuàng)下2018年四季度以來(lái)的單月新低。

這一次的冰點(diǎn)大致與2012年7月、2014年6月、2015年9月、2018年7月這幾個(gè)新基發(fā)行大底旗鼓相當(dāng)。

那么在上述幾個(gè)“清冷時(shí)刻”買基金會(huì)怎么樣呢？回測(cè)結(jié)果顯示，如果在上述低谷期買入寬基指數(shù)、萬(wàn)得權(quán)益基金指數(shù)，持有一年、三年大概率可以斬獲不錯(cuò)的業(yè)績(jī)回報(bào)。

（注：數(shù)據(jù)來(lái)自Wind，萬(wàn)得基金指數(shù)，分別統(tǒng)計(jì)2012.7.30、2014.6.30、2015.9.30、2018.7.31買入不同指數(shù)持有1年和3年漲幅。指數(shù)歷史業(yè)績(jī)不預(yù)示未來(lái)表現(xiàn)，不代表投資建議。）

因此，基金發(fā)行的“三九寒冬”提醒我們市場(chǎng)又進(jìn)入了難熬焦灼的磨底期，而“風(fēng)浪越大，魚(yú)越貴”，成功的投資往往是逆人性的，最深的絕望里往往能夠出現(xiàn)強(qiáng)大的自我迸發(fā)。

股債性價(jià)比的高點(diǎn)

4月中旬以來(lái)，股債之間出現(xiàn)了明顯的“蹺蹺板”效應(yīng)，隨著權(quán)益資產(chǎn)的回調(diào)和十年期國(guó)債收益率的下跌，能夠刻畫(huà)權(quán)益資產(chǎn)投資“性價(jià)比”的指標(biāo)——股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（Equity Risk Premium，ERP），逐漸走高并接近極值區(qū)域。

當(dāng)前滬深300指數(shù)的ERP為5.78%，位于2005年以來(lái)的84.76%分位數(shù)。（數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind，截至2023-5-31）

從歷史上看，高位的ERP往往對(duì)應(yīng)著權(quán)益資產(chǎn)的階段性底部，比如2016年1月、2019年1月、2020年3月、2022年4月和2022年11月，ERP分別位于2005年以來(lái)的86%、91%、91%、86%和93%的分位數(shù)。（數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind）

這五次與當(dāng)下相似的ERP高位時(shí)刻，前三次均為中期牛市的開(kāi)端，后兩次也跟隨著幅度尚可的反彈上漲行情。

因而從這點(diǎn)來(lái)看，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)股票資產(chǎn)已經(jīng)具有很高的性價(jià)比，繼續(xù)回調(diào)的時(shí)間和空間都較為有限，行情出現(xiàn)反彈的概率較大，特別是對(duì)于偏左側(cè)以及持有周期較長(zhǎng)的投資者而言，已是較好的入場(chǎng)時(shí)點(diǎn)。

所以知名投資人近期發(fā)表觀點(diǎn)：

若干年后，我們會(huì)懷念這些遍地都是機(jī)會(huì)的日子。只有在別人還不相信的時(shí)候，你選擇相信積極的一面并且拿得住，才有獲得更大收益的空間。

該相信羅馬哲學(xué)家普里尼所說(shuō):“在希望與失望的決斗中，如果你用勇氣與堅(jiān)決的雙手緊握著，勝利必屬于希望?！?/p>

在希望中，我們都會(huì)過(guò)好“轉(zhuǎn)折之年”的夏天。今天先說(shuō)到這里，祝大家投資理財(cái)順利~

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